市場基本麵疲軟和需求下降預示著比特幣和數字資産在 2024 年 9 月齣現潛在衰退

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雖然我們對數字資産的中長期前景持樂觀態度，但目前的證據值得謹慎。盡管在 5 月初、7 月和 8 月齣現近 V 形反彈，但市場結構和基本麵有所減弱，每次下跌幅度越深，每次復蘇幅度越小。近期數據顯示，9 月市場正迎來一個關鍵轉摺點，即需求下降。

與普遍認為比特幣的價格主要由供應變化驅動相反，例如減半事件，我們的研究錶明，需求波動一直是每個牛市的主要驅動因素。當需求走弱時，比特幣的價格會下跌，這反映瞭比特幣作為一種高週期性資産的性質。雖然週期低點通常與半點一緻，但價格峰值是由需求激增推動的，如 2011 年、2013 年、2017 年和 2021 年牛市所示。

最新牛市已經成熟的一個早期指標是 2023 年 9 月至 11 月期間，比特幣新地址增長達到 720，000，此後下降至 240，000。市值與已實現價值 （MVRV） 比率顯示，每個牛市的收益均有所下降，最近的峰值為 2024 年 3 月。此外，短期持有者持有的供應量在 2024 年 4 月達到瞭最高水平，錶明短期交易者興趣下降。自 6 月以來，鏈上動能穩步下降，達到熊市通常相關的水平。

長期以來，我們一直堅持認為，如 5 月 10 日報告中所述，庫存到流動模式最終會失敗。這種基於供應的模式假設比特幣每 4 年可繼續增加 10 倍，但並不切實際。我們的分析顯示，當比特幣未能達到 $100，000 目標時，該模型在最近的週期內開始崩潰。相反，我們使用以需求為核心的遞減收益模型來更好地衡量比特幣週期的長度和動態。

這一週期受到兩個主要需求因素的推動，這兩個因素都在放緩。幾個月來，我們對以太坊的負麵展望一直很明顯，因為收入下降錶明需求齣現更廣泛的市場變化。這就解釋瞭比特幣難以達到新高，而更廣泛的前BTC加密貨幣市場仍然麵臨壓力。

圖錶 1：SOL-USDT （LHS） 與 Solana 月費（RHS，百萬美元）

這一週期最大的驚喜之一是 Solana，Solana 於 2023 年 10 月進行瞭重大升級，以解決其過去的網絡擁堵和中斷問題。在 2023 年斷點活動中，Solana 推齣瞭 Firedancer 升級，並於當月在測試網上成功上綫。盡管 Solana 飆升至 $200，但仍跌破 2021 年的 $250 高點，創下低點。

Solana上推齣幾款新的模因幣，將協議收入從700萬美元提高到3500萬美元，SOL-USDT對的價值在2024年2月至3月間翻瞭一番，因為散戶投資者湧入模因幣和加密貨幣Twitter，對Dogwifhat，Pepe和Floki等代幣産生瞭熱議。然而，盡管值得注意的是，但對於市值達到 800 億美元的協議而言，收益激增仍然較為溫和，特彆是考慮到費用和 4.15 億美元的代幣激勵。截至 8 月，收入降至 1，600 萬美元，齣現瞭明顯的下行趨勢，反映瞭模因幣需求下降和交易活動減少。

在收入下跌的情況下，以太坊也似乎被高估瞭，這一趨勢自 4 月以來一直很明顯（正如我們 6 月的報告中所強調的那樣）。隨著 ETH-USDT 下跌 35%，持續調整可能會繼續，這可能會抑製任何潛在的比特幣反彈。同樣，Solana 的手續費環比大幅下跌 44%，反映瞭模因幣價格下跌的炒作。市場活動減少可能會進一步推動盈利和止損賣齣，隨著 9 月的臨近，價格可能會下跌，而比特幣曆史上是最弱的月份。