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主要亮點：
我們的Q3報告概述了不斷變化的宏觀格局、不斷變化的投資者行爲以及加密貨幣需求的結構性變化。雖然美聯儲的支點和 ETF 流動是頭條新聞，但更深入的故事是比特幣與以太坊之間、短期與長期宏觀信號之間以及投機與機構資本之間的分歧。
美聯儲在傑克遜霍爾的鴿派基調標誌着宏觀經濟政策的重大轉變，主席傑羅姆鮑威爾表示，在勞動力市場疲軟的跡象下，從優先考慮通脹控制轉向支持經濟增長。這一政策轉折已經開始重塑市場動態：短期收益率有所下降，7 月就業報告發布後，2 年期國債收益率下跌 25 個基點，反映了對降息的預期不斷增長。
圖 1. 美國國庫 5s30s 收益率曲線。來源：彭博，Block Scholes
與此同時，長期收益率因持續通脹和財政擔憂加劇而飆升，使 5s30 收益率曲線陡升至 2021 年以來未見的水平。在加密貨幣市場中，比特幣的反應功能發生了顯著變化，其價格現在對就業數據的響應能力比通脹數據要強，這表明投資者對宏觀信號的解讀方式進行了更廣泛的調整。
總體而言，當前環境仍支持數字資產：短期利率下跌正在加劇流動性狀況，而美元疲軟和財政不穩定繼續增強比特幣作爲價值存儲資產的吸引力。
圖 2. ETH 現貨價格（紫色線，左側軸）和每日淨流入美國現貨 ETH ETF（紅色條，右側軸）。來源：遠方申購者，Block Scholes
ETF 流入已成爲加密貨幣市場價格發現的核心驅動因素，但這一需求的性質正在發生重大轉變。自 2025 年 7 月以來，以太坊現貨 ETF 已大幅超過比特幣現貨 ETF，淨流入量達到 94.6 億美元，而 BTC 爲 53.9 億美元。資金激增已轉化爲明確的市場表現：同期，ETH上漲了39%，達到了4，946美元的歷史新高，而比特幣下跌了7.1%。
除了價格走勢外，機構信心正在加深，公共資金現在持有 337 萬 ETH，佔以太坊總供應量的 2.8%。以太坊的這一輪輪換反映了其在質押、去中心化金融和代幣化基礎設施方面的廣泛效用，使其成爲尋求收益的投資者和戰略分配者的首選資產，希望建立對數字金融基礎層的投資。
圖 3. VIX 指數（白色，左軸）和 BTC 現貨價格（橙色，右軸）。來源：彭博，Block Scholes
儘管宏觀不確定性和政治動盪持續存在，但加密貨幣和傳統市場的波動率在歷史上仍然受到抑制。8 月，比特幣的短期隱含波動率跌至 2025 年 26% 的低點，凸顯了價格波動減弱的趨勢。即使面臨美聯儲行長被解僱和交易緊張局勢升級等重大風險，股票市場的 VIX 指數仍保持低迷。與此同時，以太坊期權的需求也更加強勁，短期隱含波動率往往超過比特幣，這表明人們對以太坊的上行潛力產生了投機興趣。
波動率曲線的這種差異反映了投資者關注度的變化，但也凸顯了 ETF 流動的穩定影響，特別是在比特幣方面。這些波動有助於錨定價格走勢，因爲它們減少了被動波動，有助於建立更具彈性的市場結構。雖然低波動率往往會先於急劇的方向性走勢，但當前環境建議進行整合，而不是脆弱性，這爲戰略積累提供了一個窗口，而不是防禦性重新定位。
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