AI 概要
展開
僅需 30 秒，即可快速掌握文章內容並判斷市場情緒！
主要洞察：
BTC 波動性從長期休眠中喚醒。自 4 月份以來穩步下跌後，BTC 隱含波動率在 10 月中旬大幅上漲，此前 190 億美元的強平級聯是加密貨幣歷史上規模最大的級聯。
以月爲單位的首個期限結構反轉。10 月拋售由中美之間針鋒相對的交易戰重新升級引發，導致前端波動率上升，自 2025 年 4 月以來，BTC 的波動性期限結構首次反轉。
10 月份的突破與 2023 年相呼應。 長達數月的 BTC 波動和 10 月爆發爆發與 2023 年相似。然而，當時現貨 現貨 比特幣 ETF 上線引發了波動性突破。這一次，突破是由宏事件觸發的。
自今年 4 月下旬以來，我們的月度波動性評論凸顯了 BTC 隱含波動性跌至歷史低點的趨勢。早在 4 月，我們就將市場狀況描述爲「不確定性高、波動性低」。
回顧自該報告以來的 4 月至 10 月初，該評論的第一部分被證明是輕描淡寫的。宏觀不確定性持續存在：無論是市場猜測美國股票（與 BTC 密切相關）被高估、特朗普總統的關稅排球還是美國政府關閉和數據封鎖，市場都充滿了不確定性。然而，BTC 的隱含波動率（市場對未來波動率的預期）繼續走低。事實上，2025 年 9 月 19 日，7 天 ATM IV 跌至全年第二低 （25%）。
圖 1. BTC 在幾個關鍵的固定期限內隱含波動率。 來源：Bybit， Block Scholes
然而，低波動性趨勢終於爆發，也激進地爆發。這是槓桿加密貨幣資產倉位以 190 億美元強平的結果，而槓桿加密貨幣資產倉位是加密貨幣相對新生的最大倉位。 2025 年 10 月 10 日週五，隨着中美之間針鋒相對的貿易戰重新引發，加密貨幣價格暴跌，強平級聯發生了。爲了應對北京對稀土礦物的新出口管制，特朗普總統回應說：「美利堅合衆國將對中國徵收 100% 的關稅，高於他們目前支付的任何關稅。特朗普的消息加上傳統股市週末收盤時流動性變薄，推動槓桿倉位被淘汰。
圖 2. BTC （橙色）和 ETH （紫色）的波動性期限結構，分別在（淺色）和（深色）關稅公告之前和之後。來源：Bybit，Block Scholes
公告發布後不久，BTC 的波動性期限結構自 2025 年 4 月以來首次出現重大反轉。波動率的反向期限結構意味着長期到期交易時的隱含波動率低於短期期權，這表明期權交易者在短期內存在更高的不確定性。
然而，雖然期限結構的前端表現優異，但特朗普的公告確實在整個期限結構中推動了ATM IV水平大幅提高。值得注意的是，他傾向於重新發布大額關稅公告（TACO）。然而，期權市場沒有機會，即使期限較長，波動率也會飆升。
圖 3. BTC 現貨價格（橙色，左軸）和 ETH 現貨價格（紫色，右軸），垂直虛線標誌着 2025 年 10 月 10 日的關稅公告。來源：區塊模式
隱含波動率急劇上升後，已實現波動率大幅上升。交割波動率的飆升反映了現貨價格的暴跌 - BTC 的飆升幅度低至 $105，000，ETH 的飆升幅度低至 $3，700 - 在兩大巨頭不穩定地回升之前，只在恐慌中再次拋售。而 7 天已實現波動率則升至 2025 年 4 月以來的最高水平。
同樣值得注意的是，儘管實際波動率（目前）在很長一段時間內未維持其較高水平，但較長期限的 BTC 期權仍處於較高的 IV 水平。較長日期的期權交易者正確無誤，且實際波動率仍會更高，否則期權交易者最終會拋售較高較長期限的價格。
圖 4. BTC 在多個回溯窗口長度上實現了波動性。 來源：Bybit， Block Scholes
深入研究 10 月關稅活動的期權定位，揭示了交易者轉向看跌的深度和程度。與 2025 年 4 月以來已變現和隱含波動率的極端水平類似，7 天期權的波動率微笑，是貨幣外看跌期權期權期權的最大溢價（也自 2025 年 4 月以來），OTM 看跌期權的波動率溢價爲看漲期權的 13%。
圖 5. BTC 的 25-delta 看漲期權在幾個關鍵的恆定期限（左軸）和 BTC 現貨價格（白色、右軸）上出現偏差。來源：Bybit，Block Scholes
我們可以對比不同期限看跌持倉的驅動因素，查看波動率微笑相對於微笑中間（ATM 級別）的翅膀。下面，我們繪製了 25-delta 7 天看漲期權與 ATM IV（藍色）之間的隱含波動率與 25-delta 7 天看跌期權與 ATM IV 等級（紅色）的隱含波動率之差。藍線或紅線的值高於 1 表示 25-delta 看漲期權或看跌期權的交易量高於以現金買入的期權。
圖 6. 25-delta 看跌期權（紅色）和看漲期權（藍色）之間的隱含波動率差價，在 1 週的期限內達到實際水平。來源：Bybit，Block Scholes
對於短期期權，我們看到看跌率在 2025 年 10 月 10 日呈上行趨勢，表明拋售期間對保護的需求巨大，同時看漲期權價格也大幅下跌。兩者共同表明，交易者非常不願意在拋售中買入上行風險敞口，並急於買入短期看跌期權，導致前端出現 IV 衝擊，看跌看跌傾斜率大幅下降。
如果我們將此與較長期限的倉位進行比較，我們發現看跌期權需求也出現了類似的飆升。然而，這種情況很快恢復到其跳躍的水平（未能保持高位，就像前端的情況一樣）。
圖 7. 25-delta 看跌期權（紅色）和看漲期權（藍色）之間的隱含波動率價差在 3 個月的期限內達到實際水平。來源：Bybit，Block Scholes
此外，永續合約市場還提供了拋售性質和深度的另一個視角。特朗普與中國重新發動貿易戰後，槓桿倉位暴跌，導致未平倉權益完全崩潰。Bybit 的永續交易者似乎不願（到目前爲止）重新進入新的槓桿倉位。其他值得注意的未平倉利息投降期，例如 2024 年 8 月、日元持倉交易放鬆期或 2023 年 8 月 17 日，美聯儲遠足週期期間出現大額槓桿贖回，但與最近的 10 月強平期並不接近。
圖 8. 對永續合約（黃色 BTC、紫色 ETH、淺綠色 SOL 和藍色 XRP，以及其他非主流貨幣）的每天未平倉利息。來源：Bybit，Block Scholes
近來，期權交易者對 ETH 期權的溢價幾乎總是高於 BTC。在過去的一年中，相對於同一期限的 BTC 水平，我們看到 ETH 的隱含波動率水平在以價波動率之間的比率有所陡峭。8 月，7 天期權的該比率達到 2.6，即 ETH 期權的隱含波動率是 BTC 期權的 2.6 倍。這種陡峭趨勢主要是由於 BTC 衍生品交易者不願將隱含波動率推高，而 ETH 期權仍因宏觀事件或特殊驅動因素（例如 5 月和 7 月，當時 ETH 的現貨價格主要優於 BTC）而出現反轉。
圖 9. ETH 以價期權的隱含波動率與 BTC 以價期權的隱含波動率在幾個關鍵恆定期限內的比例。2025 年 8 月和 2025 年 10 月將分別標記垂直虛線。來源：Bybit， Block Scholes
由於 ETH 隱含波動率略有下降，而 BTC 隱含波動率仍接近 30% 的歷史低點，這種趨勢在 8 月中旬至 10 月初（關稅公佈前）開始部分消退。
圖 10. BTC（藍色）和 ETH（橙色）在 1 週期限的隱含波動率。垂直虛線將於 2025 年 8 月標記。來源：Bybit， Block Scholes
然而，10 月關稅動盪導致 ETH 隱含波動率的價差暫時增加至 BTC 隱含波動率以上，但與 8 月高點不同。這是因爲此前的高點是由於 ETH 的波動性在宏觀事件中大幅上升，BTC 的波動性主要具有非反應性，或者反應不足以煽動反轉。然而，這一次，我們看到 ETH 和 BTC 的短期可選性均大幅增加，BTC 的水平低於 ETH。
圖 11. ETH 在幾個關鍵的恆定期限內隱含波動。2025 年 4 月和 2025 年 10 月標記垂直虛線。來源：Bybit， Block Scholes
BTC 波動性持續下降數月，僅在Q4突然出現劇烈突破，這讓我們想起了 2023 年波動性平靜。今年前三季度的現貨價格出現下跌/適度回升，BTC 交易價格約爲 $30，000。繼 2021 年底至 2022 年期間出現重大拋售和熊市之後，
圖 12. BTC 現貨價格（橙色、左側軸）和 ETH 現貨價格（紫色、右側軸）。來源：區塊圖
區間價格走勢意味着一個歷史上低波動的夏天，2023 年 8 月，一週 BTC 合約的隱含波動率觸底僅爲 20%。然而，2023 年 10 月標誌着加密貨幣持有者的命運轉折。 對即將上線的比特幣現貨 ETF 的猜測顯示，許多交易者試圖提前發佈公告，BTC 的價格從 $2.5 萬飆升至 $3.5 萬。 現貨 這就構成了反彈的開始，反彈將持續到 2024 年 3 月，當時 BTC 暫時突破 $70，000。
圖 13. BTC 在幾個關鍵的恆定期限內隱含波動，垂直虛線標記爲 2023 年 10 月。來源：Bybit， Block Scholes
2023 年 10 月的情緒變化導致同年 5 月以來 BTC 期權的 ATM 隱含波動率達到最高水平，波動率從 8 月和 9 月的低點大幅回升。因此，2023 年 10 月的波動性突破與 2025 年 10 月的最新突破具有一些類似的特徵。然而，由於 2023 年 ATM 波動率緩慢而橫向下降，以及 BTC 看漲事件中的交易者價格突然飆升，導致價格和前瞻性波動率預期均較高，導致趨勢反轉的原因截然不同。另一方面，2025 年 10 月的波動性反轉是由風險情緒大幅看跌拋售和宏觀不確定性引發的。
圖 14. BTC 在幾個關鍵的恆定期限內隱含波動率。垂直虛線標記於 2023 年 10 月、2025 年 4 月和 2025 年 10 月。來源：Bybit， Block Scholes
10 月加密貨幣資產現貨價格突然大幅下跌，以應對宏觀經濟意外不確定性。這導致了加密貨幣歷史上最大的強平事件，交易者在水下找到了自己的倉位。然而，波動性是交易的一大部分，如果利用得當，對交易者來說可能是一種好處，而不是值得擔心的事情。
市場大幅重新定價的時期會獎勵那些不是爲方向而爲運動本身而定位的交易者。透過使用跨鏈交易，即在同一行權日相同的行權期權和看跌期權的組合，交易者可以不瞭解標的資產的方向，而是瞭解其波動性。 該倉位受益於現貨價格在到期前移動得足夠遠（上下），以使收益超過入場時兩種期權支付的溢價。
圖 15. 跨期權倉位的收益圖。來源：區塊圖
由於該倉位需要在看漲期權和看跌期權中做多倉，因此當波動率（期權價格的關鍵決定因素）較低且現貨價格在到期前遠離行權時，該策略最爲有效。這正是 10 月初現貨價格大幅下跌之前的情況。
圖 16. BTC 在幾個關鍵的恆定期限內隱含波動，垂直虛線標記 2025 年 10 月 10 日的關稅公告。來源：Bybit， Block Scholes
例如，BTC 爲期 7 天的期限交易價格爲 $120，000，並於 2025 年 10 月 5 日入場，總保費成本爲 $5，098。2025 年 10 月 19 日，BTC 交易價格爲 $110，000，該倉位將以 $9，221 的收益到期（由於 ITM 看跌期權和 OTM 看漲期權），從而爲交易者帶來淨收益。然而，如果大幅拋售而不是實現，並且 BTC 的現貨價格在 $114.9K - $125K 範圍內到期，則短期交易對交易者來說會到期，而交易者會因最終交割的波動性而多付。
2025 年 10 月的強平事件不僅標誌着加密貨幣歷史上最大的去槓桿事件，還提醒人們，BTC 的波動可能會在長期休眠期間突然醒來。最初由中美貿易戰緊張局勢重燃引發的強平和現貨市場大爆發導致 7 天 BTC ATM 隱含波動率上升 50%。這導致自 2025 年 4 月以來，BTC 的術語結構首次反轉。由於交易者急於對沖進一步的下行價格走勢，BTC 看跌看跌傾斜率在 OTM 看跌看跌期權波動率溢價方面大幅定價，波動率溢價爲 13%。
2023 年，我們最後一次看到了如此長時間的低波動性，順便說一下，同樣在 10 月，低波動性機制也出現了突破。與這種情況不同，本月的波動性突破是由宏觀風險規避引發的，而不是由看漲的驅動因素引發的。儘管如此，如果正確使用，本月的波動性可能是期權交易者收益的有利驅動因素。在特朗普總統宣佈下班後關稅之前，BTC 爲期 7 天的跨期交易將到期，下週退出該倉位的交易者將獲得鉅額收益。然而，長期波動倉位的時機很少如此合理，與期權溢價所隱含的波動率相比，該倉位的波動率會受到關注。