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上週現貨價格的反彈次數遠少於前一週。相反地，BTC 從 10.5 萬美元一路暴跌至 8.2 萬美元以下。這不僅抹去了今年以來的全部漲幅，也意味著平均 ETF 投資人現在已深陷虧損，平均進場價格約為 8.9 萬美元。
現貨價格的跌勢在過去 24 小時內加速，原因是 9 月份就業報告優於預期，且美國勞工統計局 (BLS) 宣布將不會發布 10 月份報告——市場將這兩個消息視為聯準會可能不需要在 12 月降息的訊號。
選擇權市場的反應符合預期：隨著實現波動率的變動，短期波動率在期限結構的前端大幅飆升，交易員為短天期的看跌賣權付出了顯著的溢價。
Block Scholes 的風險胃納指數衡量現貨市場中的狂熱（高於 1）或恐慌（低於 -1）程度。該指數的動能與現貨報酬率呈現強烈相關。
自 2025 年 10 月 10 日去槓桿化以來，現貨價格進一步下跌，大型市值永續合約的未平倉合約量也隨之進一步減少。一個多月過去了，我們仍持續發現證據，顯示 Bybit 散戶交易員不願重新建立在 10 月初平倉的倉位。
以下追蹤代幣的未平倉合約在 90 億美元附近橫盤整理，遠低於 2025 年 10 月 10 日前的 160 億美元名目倉位。缺乏重新建立槓桿倉位的意願並不令人意外。
在昨天（11 月 20 日週四）的非農就業報告發布後（該報告顯示美國經濟 9 月份新增了 11.9 萬個就業職位，高於預期的 5 萬個，且失業率微幅上升），包括 BTC 和美國股市在內的風險資產均大幅重新定價走低。這是由於就業數據優於預期，暗示聯準會可能不需要在 12 月降息，加上 BLS 宣布不發布 10 月份就業報告，加劇了聯準會的數據盲區。
有趣的是，儘管近期現貨價格出現回檔，先是跌至 9.5 萬美元，接著是 9 萬美元，現在又逼近 2025 年 4 月的低點，但我們並未看到未平倉合約大幅減少，這表明這些拋售可能更多地歸因於現貨市場，而不是槓桿倉位。
我們上週強調的現貨價格微幅反彈最終證明是徒勞的。在過去一週，BTC 從 10.5 萬美元一路下跌至 8.3 萬美元的局部底部。現貨價格跌破 9 萬美元是一個重要關卡，原因有幾個：
首先，這意味著 BTC 已經抹去了今年以來的所有漲幅，現在的表現大幅落後於美國科技股以及黃金等避險資產。
其次，8.9 萬美元是自 ETF 推出以來所有資金流入的平均進場價格，這意味著一般 ETF 投資人至少暫時處於虧損狀態。
因此，重新下探 2025 年 4 月以來的低點，在選擇權市場引發了明顯的看空反應也就不足為奇了，BTC 的偏態（skew）急遽倒向價外（OTM）賣權。這明確表明交易員爭相尋求下行保護，以防 BTC 跌破 8.3 萬美元的更深跌幅。這種看空偏態很大一部分在出現後很快就被市場消化，但選擇權市場依然明確偏向看空。
BTC 選擇權交易員對未來 7 天內到期的賣權給予了 10% 以上的隱含波動率溢價。