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主なインサイト：
BTCのボラティリティは、長期の休眠から目覚めます。4月以降、着実に下落した後、BTCの予想ボラティリティは10月中旬に急激に上昇し、仮想暗号資産史上最大の190億ドルの強制決済カスケードが続きました。
数ヶ月後の初期構造反転。10月の売り切りは、米中間の強気貿易戦争の再激化により前端のボラティリティが高まり、2025年4月以来初めてBTCのボラティリティのターム構造が反転しました。
10月のブレイクアウトは2023年を彷彿とさせます。 BTCのボラティリティが数ヶ月続いたことと、爆発的な10月のブレイクアウトは、2023年と似ています。しかし、当時のボラティリティブレイクアウトは、現物ビットコインETFのローンチをめぐる楽観主義によって刺激されました。今回、ブレイクアウトはマクロイベントによってトリガーされました。
今年の4月下旬以降、毎月のボラティリティに関するコメントは、BTCの予想ボラティリティが過去最低値に向かう傾向を強調しています。4月には、市場の状況は「不確実性が高い、ボラティリティが低い」と説明しました。
その報告から4月から10月初旬にかけて経過した期間を振り返ると、そのコメントの最初の部分は過小評価であることがわかりました。マクロ不確定性が続く：米国の株式（BTCが強く相関しているもの）が過大評価されているという市場憶測であれ、トランプ大統領のタリフバレーボールであれ、米国政府やデータブラックアウトの停止であれ、市場は不確実性に満ちています。しかし、BTCの予想ボラティリティ水準（将来のボラティリティに対する市場の期待）は引き続き低くなっています。実際、2025年9月19日、7日間のATM IVは年間第2位（25%）まで下落しました。
図表1。BTCATM（アット・ザ・マネー）、いくつかの重要な一定のテナーにおいてボラティリティを示唆しています。 出典：Bybit、ブロックスホール
しかし、低ボラティリティトレンドはついに崩壊し、積極的にも崩壊しました。これは、レバレッジド暗号資産ポジションの190億ドルの強制決済の結果であり、暗号資産がまだ比較的初期の存在の中で最大です。 暗号資産 強制決済のカスケードは、米国と中国の間の代償性貿易戦争の勃発を受けて、2025年10月10日金曜日に暗号資産価格が下落したために発生しました。北京の希土類鉱物に関する新たな輸出規制に対応して、トランプ大統領は“米国は、中国に対して、現在支払っているいかなる関税よりも100%の関税を課すだろう”と答えた。トランプ氏のメッセージは、週末に伝統的な株式市場が閉鎖されるにつれて流動性が薄くなり、レバレッジポジションの廃止を促しました。
図表2。BTC（オレンジ）とETH（紫）のボラティリティの用語構造は、関税発表前（明るい色）と発表後（暗い色）です。出典：Bybit、ブロックスコリング
発表直後、BTCのボラティリティのターム構造は、2025年4月以来初めての大幅な反転を見せました。ボラティリティの逆ターム構造とは、短期オプションよりも暗黙的に低いボラティリティで、長期満期が取引されることを意味します。これは、オプショントレーダーが短期的に不確実性を高めていることを示しています。
しかし、タームストラクチャーの前端はアウトパフォームしましたが、トランプ氏の発表により、タームストラクチャー全体でATM IVの水準が著しく上昇しました。これは注目すべき点です。なぜなら、彼は大きな関税発表（TACOと呼ばれるフレーズ）を振り返る傾向があるからです。しかし、オプション市場はチャンスを逃さず、ボラティリティははるかに長い期間にわたって急上昇しました。
図表3。BTC現物価格（オレンジ、左軸）とETH現物価格（紫、右軸）。垂直点線は2025年10月10日の関税発表です。出典：ブロック穴
インプライドボラティリティの急激な上昇に伴い、実現ボラティリティが大幅に上昇しました。このボラティリティの上昇は、現物価格の急落を反映しています。BTCは10.5万ドル、ETHは3,700ドルと低水準でした。その後、両メジャーが急騰し、恐慌によって再び売り切れました。7日間のボラティリティは、2025年4月以来の最高水準に上昇しました。
また注目すべき点は、実現したボラティリティが（まだ）非常に長い間高い水準を維持していないにもかかわらず、長期のBTCオプションは依然として高いIVレベルで取引されていることです。オプショントレーダーの期限が長い場合、ボラティリティは上昇したままになるか、オプショントレーダーは最終的に長期テナーレベルの上昇から価格を引き下げます。
図表4。BTCは、いくつかの遡及ウィンドウの長さにわたってボラティリティを実現しています。 出典：Bybit、ブロックスホール
10月のタリフイベントに関するオプションの位置づけを詳しく見ると、弱気への転換の深さと程度が明らかになります。2025年4月以降、ボラティリティの実態と示唆が極端な水準にあるのと同様に、7日間のオプションのボラティリティスマイルは、アウト・ザ・マネープットのオプション性（2025年4月以降も）の最大のプレミアムとなり、OTMはコールのボラティリティプレミアムを13%としています。
図表5。BTCの25デルタのコールプットスキューは、いくつかの重要な定数テナー（左軸）とBTC現物価格（白軸、右軸）で変動します。出典：Bybit、ブロックスコリング
ボラティリティスマイルの翼を笑顔の真ん中（ATMレベル）から見ると、異なるテナーにおける弱気ポジションの推進要因を比較できます。以下に、25デルタの7日間のコールオプションとATM IV（青）の予想ボラティリティの差と、25デルタの7日間のプットオプションとATM IVレベル（赤）の予想ボラティリティをプロットします。青線または赤線の値が1より大きい場合、25デルタコールを示すか、ATM（アット・ザ・マネー）よりも取引を豊かにします。
図表6。25デルタのプット（赤）とコール（青）の間で、1週間のテナーでATM（アット・ザ・マネー）が予想されます。出典：Bybit、ブロックスコリング
ショートテナーオプションの場合、プット比率は2025年10月10日に上昇し、売り切り時の保護需要が膨大かつ大きすぎ、コールオプション価格が大幅に下落しました。両者は共に、トレーダーが売り場でアップサイドエクスポージャーを購入することを非常に嫌がり、期限の短いプットの購入を急いでいたことを示唆しており、その結果、フロントエンドでIVのブローアウトが発生し、プットコールのスキュー比率が大幅に悪化しました。
これを長期満期におけるポジションと比較すると、プットオプションの需要も同じように急騰しています。しかし、それはすぐにそれが跳ね上がったレベルに戻りました（前端の場合のように、上昇したままの失敗）。
図表7。25デルタプット（赤）とコール（青）の間で、3ヶ月のテナーでインプライドボラティリティがATM（アット・ザ・マネー）水準まで広がっています。出典：Bybit、ブロックスコリング
さらに、無期限先物市場は、売却の性質と深さについて別の視点を提供します。トランプ氏が中国と再燃した貿易戦争に続くレバレッジドポジションの流出は、未決済建玉の完全な崩壊をもたらしました。Bybitの無期限トレーダーは、新しいレバレッジポジションへの再参入を（これまでのところ）望まないようです。2024年8月、円キャリー取引を巻き起こす中、またはFRBのハイキングサイクル中に大規模なレバレッジ消去が発生した2023年8月17日など、他の注目すべき未決済建玉の降伏期間は、直近の10月の強制決済に近づいていません。
図表8。無期限先物契約に対する日次未決済建玉（BTCは黄色、ETHは紫、SOLはライトグリーン、XRPは青、その他のアルトコインは色付き）。出典：Bybit、ブロックスコリング
近年、オプショントレーダーは、ETHオプションのプレミアムをBTCよりも高く設定しています。過去1年間、ETHATM（アット・ザ・マネー）プライドボラティリティレベルは、同じテナーのBTCレベルと比較して急激に上昇しています。8月には、7日間のオプションでその比率が2.6でピークに達しました。つまり、ETHオプションはBTCオプションよりも2.6倍高いボラティリティで取引されました。この急激な上昇は、BTCデリバティブトレーダーが予想ボラティリティ水準を押し上げることを躊躇したことによるものです。一方、ETHオプションは、マクロイベントや特異なドライバー（ETHの現物価格がBTCを主にアウトパフォームした5月と7月など）を通じて反転し続けています。
図表9。複数の主要な一定テナーにおけるETHATM（アット・ザ・マネー）プライドボラティリティとBTCATM（アット・ザ・マネー）プライドボラティリティの比率。縦の点線は、2025年8月と2025年10月にマークされています。出典：Bybit、ブロックスホール
8月中旬から10月上旬（関税発表前）にかけて、ETHの予想ボラティリティがわずかに下落した一方で、BTCの予想ボラティリティは過去最低の30%に近づいたことから、このトレンドは部分的に解消し始めました。
図表10。BTC（青）とETH（オレンジ）ATM（アット・ザ・マネー）、1週間のテナー時点でボラティリティを示唆しています。縦の点線は2025年8月にマークされています。出典：Bybit、ブロックスホール
しかし、10月の関税変動により、ETHの予想ボラティリティがBTCの予想ボラティリティ水準を一時的に上回りましたが、8月の最高値と同水準まで上昇することはありませんでした。その理由は、過去の高値は、ETHのボラティリティがマクロイベントに反応して大幅に上昇した結果であり、BTCのボラティリティは主に反応せず、反転を引き起こすほど大きな反応ではないためです。しかし、今回はETHとBTCのショートテナーオプションが劇的に増加し、BTCはETHよりも低い水準となりました。
図11 ETHATM（アット・ザ・マネー）いくつかの重要な一定テナーにおいてボラティリティを示唆しています。2025年4月と2025年10月にマークされた垂直点線。出典：Bybit、ブロックスホール
BTCのボラティリティが数ヶ月にわたって下落したという話は、第Q4に突然激しく突破した場合にのみ、2023年のボラティリティ上昇を思い出させます。同年の最初の3四半期は、スポット価格が横ばいで緩やかな回復を示し、BTCは約3万ドルで取引されました。2021年後半から2022年にかけての大きな売り切りと弱気相場に続きました。
図表12。BTCの現物価格（オレンジ、左軸）とETHの現物価格（紫、右軸）。出典：ブロック穴
レンジバウンド価格変動は、過去最低のボラティリティが夏に実現し、2023年8月に1週間のBTC契約の予想ボラティリティがわずか20%に下落しました。しかし、2023年10月は仮想暗号資産保有者の幸運の転換期となりました。 まもなく発売されるビットコイン現物ETFの予想では、多くのトレーダーが発表を前線で進めようとしており、BTCの価格は2.5万ドルから3.5万ドルに上昇しました。 その結果、2024年3月まで続くラリーが始まり、BTCは一時的に7万ドルを突破しました。
図表13。BTCATM（アット・ザ・マネー）2023年10月に垂直点線がマークされ、いくつかの重要な一定テナーでボラティリティを示唆しました。出典：Bybit、ブロックスホール
2023年10月のセンチメントの変化により、同年5月以降、BTCオプション全体でATMのボラティリティが最も高いことが示唆され、8月と9月の低水準からボラティリティが大幅に回復しました。したがって、2023年10月のボラティリティブレイクアウトは、直近の2025年10月のブレイクアウトと同様の特性を共有しています。しかし、2023年のATMボラティリティの緩やかな横揺れと急激な上昇は、BTCの強気イベントにおけるトレーダーの価格上昇によるものであり、価格と将来のボラティリティの期待が高まったため、トレンド反転の原因は大きく異なります。一方、2025年10月のボラティリティの反転は、リスクオンセンチメントとマクロの不確実性の大幅弱気セルオフによって引き起こされました。
図表14。BTCATM（アット・ザ・マネー）、いくつかの重要な一定テナーにおいてボラティリティを示唆しています。2023年10月、2025年4月、2025年10月にマークされた垂直点線。出典：Bybit、ブロックスホール
予想外のマクロ経済の不確実性を受け、10月には暗号資産通貨の現物価格が急激に下落しました。その結果、トレーダーが水中でポジションを見つけたため、暗号資産史上最大の強制決済イベントとなりました。しかし、ボラティリティは取引の一部であり、正しく利用すれば、恐れるべきことではなくトレーダーにとって利益になる可能性があります。
急激な市場価格改定の時期は、方向性ではなく、動きそのものの立場にあるトレーダーに報います。ストラドルを使うことで、コールオプションとプットオプションの組み合わせが同じストライキで満期日を迎えました。トレーダーは原点の方向ではなく、ボラティリティについて見ることができます。 ポジションは、満期前に（上昇または下降のいずれかで）十分に変動する現物価格から利益を得、支払いがエントリー時に2つのオプションに対して支払われたプレミアムを上回るようにします。
図表15。ストラドルオプションポジションのペイオフ図。出典：ブロック穴
このポジションではコールオプションとプットオプションの両方でロングポジションを取る必要があるため、ボラティリティ（オプション価格の主な決定要因）が低く、現物価格が満期前にストライキから遠く離れている場合、戦略が最も効果的です。10月上旬の現物価格の急騰に先行する条件です。
図表16。BTCATM（アット・ザ・マネー）変動は、2025年10月10日の関税発表で垂直点線がマークされた、いくつかの重要な一定テナーのボラティリティを示唆しています。出典：Bybit、ブロックスホール
たとえば、BTCの7日間のテナーストラドルが12万ドルに達し、2025年10月5日に参入した場合、合計プレミアムは5,098ドルになります。2025年10月19日、BTCが11万ドルで取引されると、ポジションは9,221ドルの配当で失効し（ITMプットとOTMコールのため）、トレーダーに純利益をもたらしました。しかし、急激な売却が実現せず、BTCの現物価格が114.9K～125Kドルの範囲内で失効した場合、ショートデートのストラドルは、最終的に提供されたボラティリティに対して過払いだったトレーダーにとって損失として失効したことになります。
2025年10月の強制決済イベントは、暗号資産の歴史上最大のデレバレッジイベントであるだけでなく、BTCのボラティリティが長期の休眠から突然目覚める可能性があることをはっきりと思い出させました。当初、米中貿易戦争の緊張が強まったこと、強制決済のカスケード、大規模な現物市場の暴落がきっかけとなり、7日間のBTC ATMはボラティリティを50%上昇させました。その結果、BTCのターム構造は2025年4月以来初めて反転しました。トレーダーがさらなる下落価格変動に対してヘッジを急ぐ中、BTCのプットコールスキュー比率は、OTMプットオーバーコールオプションに対して13%のボラティリティプレミアムで急騰しました。
ボラティリティが長期にわたって低下しているのを最後に目にしたのは2023年でした。その一方で、10月にも低ボラティリティ体制から脱却しました。このケースとは異なり、今月のボラティリティブレイクアウトは、強気ドライバーではなくマクロリスク回避によって引き起こされました。しかし、今月のボラティリティは、正しく使用すれば、オプショントレーダーにとって利益の有益なドライバーになる可能性があります。トランプ大統領の時間外関税発表前に締結されたBTCの7日間のストラドルは、翌週にポジションを辞任したトレーダーに多額の支払いをすると、失効します。しかし、ロングボラティリティポジションがこれほどタイミングが良くなることは稀であり、オプションのプレミアムによって示唆されるボラティリティと比較して、提供されるボラティリティに見なされます。