AIサマリー
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先週、リスク選好は急激に悪化し、1月下旬以降、暗号資産の時価総額合計から5,000億ドル近くが消失しました。
BTCの12万6,000ドルのピークからの40%の下落に伴い、無期限契約の建玉は約50億ドルから約36億ドルに減少しました。
この動きは、2025年10月10日の暴落以来、暗号資産市場全体で最大規模の清算を引き起こし、BTCはトランプ大統領の再選前以来初めて、すべての現物ETF保有者の平均購入レベルを下回って取引されています。
しかし、デリバティブ市場のポジショニングは驚くべきものです。短期オプションの需要が急増している一方で、オプション価格が示唆するボラティリティは、過去7日間のスポット価格のボラティリティ水準よりもまだ低いのです。さらに、アウト・オブ・ザ・マネーのプロテクティブ・プットに付与されるプレミアムは高くなっていますが、過去の極端な売り越しほど高くはありません。
先週末の売り越しを受け、2026年1月下旬以降、暗号資産の時価総額から5,000億ドル近くが消失しました。BTCは日中の安値が7万ドルをわずかに下回り、史上最高値から40%以上下落し、2024年11月のトランプ大統領再選時の水準に戻りました。
実際、先週末のスポット価格の急落により、2025年10月10日以来最高水準の清算が行われ、BTC建ての無期限先物契約の建玉は50億ドルから36億ドルに減少しました。
これは、暗号資産が本格的な「暗号資産の冬」の弱気相場にあるということでしょうか？
12万6,000ドルからの40%の下落は間違いなく大きな動きですが、現在と2021年の中間サイクル調整との間には類似点があります。2021年にもBTCは当時の史上最高値から40%下落し、その後同年11月に2度目のピークを記録しました。
第一に、現在の調整は、ファンダメンタルズや構造的な理由というよりも、フロー主導の価格変動の兆候を示しています。例えば、スポットと無期限先物の両方の取引量は、10月10日よりも大幅に少なくなっています。
第二に、実現ボラティリティが急上昇したにもかかわらず、過去の弱気相場の売り越しと比較して、オプション市場の反応はこれまでのところ精彩を欠いています。例えば2022年には、オプショナリティへの需要が極端なレベルまで急上昇し、7日物および30日物のATMインプライド・ボラティリティは100%を超えて取引されました。
今回は、短期から中期のオプションのインプライド・ボラティリティが50%に近いだけでなく、BTCのATMインプライド・ボラティリティと実現ボラティリティの比率も、オプション市場が最近実現したボラティリティよりも低い将来のボラティリティ予想を織り込んでいることを示しました（比率が1未満）。例えば、インプライド・ボラティリティがスポット価格によってもたらされたボラティリティの平均1.3倍であったFTX暴落時の2022年と比較してみましょう。
ダウンサイドプロテクションへの需要と、さらなる下落に対する市場の期待を比較するもう一つの方法は、25デルタのプットコール・スキューレシオを見ることです。
現在、BTCとETHのボラティリティ・スマイルはプット・オプションに対して15volポイントと18volポイントのプレミアムを付けていますが、プット契約が60%以上のプレミアムで取引されていた2022年に見られた極端な水準には遠く及びません。
むしろ、現在のコールに対するプット・オプションのプレミアム水準は、BTCのプットコール・スキューが-10%から-15%の間であった2021年の中間調整期に近いものです。